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Laudo de avaliação

Autores: Otavio Yazbek e Marina Copola de Carvalho, sócios de Yazbek Advogados

Colaboradores: Lucas Santanna e Rafaela Lacaz, associados de Yazbek Advogados

Revisado em: 01/06/2017
TEXTO EM PROCESSO DE ATUALIZAÇÃO DE ACORDO COM O REGULAMENTO DO NOVO MERCADO DA B3
NOTA: Em 02.01.2018 entrou em vigor o Regulamento do Novo Mercado da B3, trazendo mudanças significativas nas regras de Fechamento de capital e OPA.

Algumas alterações das regras do Novo Mercado relacionadas à estrutura de governança e direitos dos acionistas foram:
  • o capital deve ser composto exclusivamente por ações ordinárias com direito a voto;

  • no caso de alienação do controle, todos os acionistas têm direito a vender suas ações pelo mesmo preço (tag along de 100%) atribuído às ações detidas pelo controlador;

  • instalação de área de Auditoria Interna, função de Compliance e Comitê de Auditoria (estatutário ou não estatutário);

  • em caso de saída da empresa do Novo Mercado, realização de oferta pública de aquisição de ações (OPA) por valor justo, sendo que, no mínimo, 1/3 dos titulares das ações em circulação devem aceitar a OPA ou concordar com a saída do segmento;

  • o conselho de administração deve contemplar, no mínimo, 2 ou 20% de conselheiros independentes, o que for maior, com mandato unificado de, no máximo, dois anos;

  • a empresa se compromete a manter, no mínimo, 25% das ações em circulação (free float), ou 15%, em caso de ADTV (average daily trading volume) superior a R$ 25 milhões;

  • estruturação e divulgação de processo de avaliação do conselho de administração, de seus comitês e da diretoria;

  • elaboração e divulgação de políticas de (i) remuneração; (ii) indicação de membros do conselho de administração, seus comitês de assessoramento e diretoria estatutária; (iii) gerenciamento de riscos; (iv) transação com partes relacionadas; e (v) negociação de valores mobiliários, com conteúdo mínimo (exceto para a política de remuneração);

  • divulgação simultânea, em inglês e português, de fatos relevantes, informações sobre proventos e press releases de resultados;

  • divulgação mensal das negociações com valores mobiliários de emissão da empresa pelos e acionistas controladores.

As empresas que aderirem ao segmento a partir de janeiro de 2018 já terão que cumprir os requisitos do novo Regulamento. As companhias que já haviam ingressado no Novo Mercado antes da entrada em vigor do novo Regulamento terão um prazo para adaptação: devem, até a assembleia geral ordinária que deliberar as demonstrações financeiras referentes ao exercício social de 2020, adaptar seus estatutos sociais aos principais requisitos (art. 68, parágrafo único, I a III do Regulamento do Novo Mercado).

Fonte: B3 – Segmento BM&FBovespa. Disponível em: http://www.bmfbovespa.com.br/pt_br/listagem/acoes/segmentos-de-listagem/novo-mercado/. Acesso em: 15/05/2018.

O laudo de avaliação permite que os destinatários da OPA formem um juízo fundamentado sobre o preço oferecido pelo ofertante. Por este motivo, exceto nos casos de OPA por alienação de controle, sempre que se tratar de OPA formulada pela própria companhia, pelo acionista controlador ou por pessoa a ele vinculada, ou ainda por administrador ou pessoa e ele vinculada, será elaborado laudo de avaliação da companhia objeto (art. 8º, caput, da ICVM 361/2002).

No caso de OPA por alienação de controle, a elaboração de laudo de avaliação é dispensada pela Comissão de Valores Mobiliários (CVM). Isto porque se entende que a utilidade do laudo fica reduzida diante de regra que determina que o preço por ação dos destinatários da OPA seja, no mínimo, igual a 80% do valor pago às ações com direito a voto integrantes do bloco de controle (art. 254-A da Lei das S.A.). Ainda assim, em caso de alienação indireta de controle acionário, a CVM poderá determinar a apresentação de laudo de avaliação da companhia objeto (art. 29, § 6º, II, da ICVM 361/2002), já que, aqui, as relações de valor podem ser menos claras para os destinatários da OPA.

No caso de oferta de permuta, deverá ser apresentado também o laudo de avaliação da companhia cujos valores mobiliários estejam sendo entregues em permuta (art. 8º, § 7º, da ICVM 361/2002). O avaliador poderá utilizar critérios diferentes para a avaliação das companhias, desde que justifique a razão para não ter utilizado o mesmo critério (art. 8º, § 8º, da ICVM 361/2002).

Veja o Checklist dos requisitos do laudo de avaliação.

Veja alguns Laudos de Avaliação:

Laudo de avaliação do Banco Santander S.A. versões em português e inglês

Laudo de avaliação da NET Serviços de Comunicação S.A. versões em português e inglês

Laudo de avaliação da Souza Cruz S.A. elaborado pelo Credit Suisse versões em português e inglês

Laudo de avaliação da Souza Cruz S.A. elaborado pela Rothschild

Laudo de avaliação do Banco Industrial e Comercial S.A. versões em português e inglês

Quem pode elaborar o laudo de avaliação

O laudo de avaliação pode ser elaborado pela instituição intermediária, sociedade corretora ou distribuidora de títulos e valores mobiliários ou instituição financeira com carteira de investimento que possuam área especializada e devidamente equipada e tiverem experiência comprovada, ou, ainda, por empresa especializada com experiência comprovada (art. 8º, § 1º, da ICVM 361/2002). Na prática, o que se observa é que o laudo de avaliação acaba sendo elaborado por bancos de investimento e empresas especializadas com experiência na área.

O laudo de avaliação deve ficar disponível, no mínimo (art. 8º, § 5º, da ICVM 361/2002):

  • na CVM;

  • na bolsa de valores ou entidade do mercado de balcão organizado em que deva ser realizado o leilão da OPA;

  • no endereço do ofertante;

  • na sede da instituição intermediária e da companhia objeto;

  • bem como deve ficar acessível na rede mundial de computadores, no endereço eletrônico da CVM e da companhia objeto, caso o possua.

Critérios de avaliação

O laudo de avaliação deverá indicar o valor da companhia segundo os seguintes critérios (item XII do Anexo III da ICVM 361/2002):

  • preço médio ponderado de cotação das ações da companhia objeto na bolsa de valores ou no mercado de balcão organizado, discriminando os preços das ações por espécie e classe:

    • dos 12 meses imediatamente anteriores à publicação até a data do fato relevante; e

    • entre a data de publicação do fato relevante e a data do laudo de avaliação;

  • valor do patrimônio líquido por ação da companhia objeto apurado com base nas últimas informações periódicas, anuais ou trimestrais, enviadas à CVM;

  • valor econômico da companhia avaliada, com indicação, inclusive, do valor por ação, calculado, por, pelo menos, uma das seguintes metodologias:

    • fluxo de caixa descontado;

    • múltiplos de mercado; ou

    • múltiplos de transação comparáveis.

  • outro critério de avaliação, escolhido pelo avaliador e geralmente aceito no ramo de atividade da companhia avaliada, previsto em lei ou aceito pela CVM.

A respeito desses critérios, o laudo de avaliação deverá analisar a aplicabilidade de cada um ao caso concreto, bem como indicar aquele critério que for considerado pelo avaliador como o mais adequado na definição do preço justo ou intervalo de valor (item XIII, alíneas a e c do Anexo III, da ICVM 361/2002). Na hipótese de a conclusão do laudo conter um intervalo de valor, o percentual de diferença entre os valores mínimo e máximo não poderá ultrapassar 10% (item XIII, alínea d do Anexo III, da ICVM 361/2002).

Quando se tratar de OPA de saída de segmento especial de negociação, o laudo de avaliação deverá ser elaborado pelo valor econômico e o valor da oferta deverá ser, no mínimo, o valor econômico (item 10.1 do Regulamento de Listagem do Novo Mercado da BM&FBovespa e do Nível 2 de Governança Corporativa).

Dispensa de elaboração de laudo de avaliação

A CVM pode dispensar a elaboração de laudo de avaliação diante de certas características do caso concreto (art. 34 da ICVM 361/2002). Conforme a Deliberação CVM 756/2016, o pedido de dispensa de elaboração de laudo de avaliação pode ser dirigido diretamente à Superintendência de Registros de Valores Mobiliários (SRE), nos casos em que pedido similar já tenha sido objeto de deliberação pelo Colegiado da CVM.

A CVM tem concedido a referida dispensa nos casos em que:

  • O preço objeto da OPA já tenha sido negociado entre o ofertante e os acionistas destinatários. Nessas hipóteses entende-se que o preço teria sido fruto de uma negociação entre partes não relacionadas, assemelhando-se ao critério de comparação por múltiplos aceito pela CVM (no Processo CVM RJ-2010/8551, j. 26/04/2011, acionistas titulares de 98% do total das ações em circulação haviam negociado privadamente o preço da OPA com o ofertante; e no Processo CVM RJ-2012/13237, j. 22/01/2013, 5 acionistas, titulares de 94,87% das ações objeto da OPA, já haviam firmado compromisso documental de alienar as suas ações na referida oferta);

  • O preço objeto da OPA pode ser aferido com base em transações recentes entre partes não relacionadas, como entre companhias do mesmo segmento (Processo CVM RJ-2003/7909, j. 28/10/2003; e Processo CVM RJ-2003/12825, j. 21/01/2004, em que a transação havia sido realizada pela controladora da companhia e outra empresa do mesmo segmento); e

  • O custo de elaboração do laudo for desproporcional ao custo de realização da OPA e de eventual benefício resultante da existência do laudo, o que pode ocorrer quando o preço de compra da OPA encontra-se abaixo do valor da cotação das ações da companhia ou da sua situação patrimonial (Processo CVM RJ-2002/5160, j. 20/05/2003).

Em outros casos em que as razões para a dispensa de laudo não pareciam tão evidentes, mas que tampouco se justificaria onerar o ofertante com esse custo, a CVM permitiu a substituição do laudo de avaliação por documento diverso. No Processo CVM RJ-2004/5417, j. 04/01/2005, a CVM permitiu a substituição de apresentação de laudo de avaliação por avaliação econômico-financeira da companhia que teria servido de base para a precificação das ações da companhia em recente aumento de capital. Nesse caso, a exigência de apresentação de laudo de avaliação foi relativizada pela constatação de que as ações da companhia eram dotadas de baixa liquidez e de que a oferta era pouco atrativa aos destinatários, especialmente quando comparada ao patrimônio líquido da companhia.

Veja a seguir a Nota Prática Deveres fiduciários: administrador.

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